摘要
不尋常的調(diào)整路徑。2 月以來，銀行資本補(bǔ)充工具收益率上行幅度顯著超過同期利率債；非金融信用債走勢頗有點(diǎn)后知后覺的跡象。我們在前期的報(bào)告中有過討論，這一“異象”核心在于固收+產(chǎn)品的贖回。當(dāng)前的兩個(gè)焦點(diǎn)是，1）二級資本債跌勢還將如何演繹？2）非金融信用債的定價(jià)會(huì)否“滯后”跟隨？
第一個(gè)問題，銀行資本補(bǔ)充工具見底了嗎？需要明確的是：1）截至3 月18日，固收+基金年內(nèi)收益低于-4%的產(chǎn)品占比達(dá)27%。2）3 月最后兩個(gè)交易周，進(jìn)入開放贖回期的固收+產(chǎn)品規(guī)模出現(xiàn)驟減，這意味著即使部分產(chǎn)品回撤踩到贖回線，委托人也難以執(zhí)行贖回。單邊拋售力量減弱，這對于銀行資本補(bǔ)充債是一個(gè)好消息。同時(shí)，經(jīng)歷這一輪調(diào)整，活躍交易二級資本債信用利差已經(jīng)超過去年3 月同期水平，絕對收益價(jià)值凸顯。并且，嘗試性增持的行為正在上演。
第二個(gè)問題，非金融信用債是不是會(huì)“殊途同歸”？首先要知道，這一輪債市調(diào)整集中在高等級/中短期限信用債，與去年8 月至10 月的流動(dòng)性沖擊并不一致。這一差異表明，2 月以來，高票息資產(chǎn)仍有配置訴求，尤其對城投債。
此外，從折價(jià)角度也可以得到相似的結(jié)論。一方面，收益率階段上行后，非金融信用債折價(jià)交易比例降低。另一方面，宏觀市場每日全景分析報(bào)告宏觀市場每日全景分析報(bào)告各省份2 年期以上城投債低估值成交再次出現(xiàn)。不過，盡管低估值成交普遍出現(xiàn)，但投資者在期限上的決策變得更加謹(jǐn)慎。
地產(chǎn)債同樣惹人注目。金穩(wěn)會(huì)釋放 “穩(wěn)地產(chǎn)”信號，加之合肥土拍結(jié)果向好及房產(chǎn)稅推遲出臺的催化，地產(chǎn)債正在響應(yīng)系列利好。陽光城、奧園和禹州存量券成交均價(jià)較年內(nèi)最低價(jià)格大幅反彈。但是，部分高風(fēng)險(xiǎn)房企債短期的回彈是否能夠線性推演至板塊債券中期企穩(wěn)，仍有待觀察。
從中期來看，我們?nèi)匀唤ㄗh投資者不要過于悲觀。今年以來，理財(cái)子公司新增產(chǎn)品數(shù)量維持在較高水平，且獲批的29 家中，還有6 家沒有發(fā)產(chǎn)品，不能低估理財(cái)子公司年內(nèi)配置需求。此外，資金信托證券投資類產(chǎn)品的擴(kuò)容（去年平均同比增速高達(dá)70%），亦會(huì)給票息資產(chǎn)帶來增量資金。所以，年內(nèi)票息資產(chǎn)供需不平衡的邏輯大概率還將繼續(xù)演繹，3 月是為數(shù)不多，可以把握折價(jià)交易機(jī)會(huì)的時(shí)間窗口。
對于負(fù)債端穩(wěn)定的賬戶，1）在還有預(yù)期差的階段，關(guān)注股份行行權(quán)剩余期3年到4 年左右的二級資本債絕對收益價(jià)值，2）強(qiáng)省份開發(fā)區(qū)類平臺債，是不錯(cuò)的收益增強(qiáng)工具，2 年附近是合意選擇。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)出現(xiàn)遺漏，理財(cái)整改再次沖擊市場，地產(chǎn)債超預(yù)期違約