2023年3月3日（周五）下午，富途安逸攜手德恒律師事務(wù)所、漢坤律師事務(wù)所，以「注冊(cè)制與備案制——企業(yè)境內(nèi)外上市新規(guī)解讀」為主題，舉辦了線上閉門研討會(huì)。
在本次研討會(huì)中，漢坤律師事務(wù)所合伙人張釗女士以「全面注冊(cè)制給境內(nèi)上市帶來(lái)哪些變化」為主題呈現(xiàn)了精彩的分享。
張釗律師表示，經(jīng)過(guò)了科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板以及北交所的試點(diǎn)，注冊(cè)制實(shí)際上已經(jīng)歷經(jīng)了近4年的試運(yùn)行。本次的全面注冊(cè)制改革是在總結(jié)前期試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上的一次變革，無(wú)論在監(jiān)管理念、監(jiān)管體制還是監(jiān)管方式上都是一次比較深刻的改變。本次分享將聚焦多層次資本市場(chǎng)的格局、上市門檻以及常見(jiàn)問(wèn)題展開探討。
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多層次資本市場(chǎng)大局已定
張釗律師認(rèn)為，多層次資本市場(chǎng)首先體現(xiàn)在各個(gè)板塊根據(jù)其不同的定位，來(lái)進(jìn)行錯(cuò)位發(fā)展。此前各個(gè)板塊的定位是散見(jiàn)于交易所的規(guī)則，并沒(méi)有統(tǒng)一的頂層設(shè)計(jì)。本次注冊(cè)制改革則在首發(fā)注冊(cè)管理辦法的總則中，明確了主板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的板塊定位。
綜合企業(yè)的發(fā)展階段和資本市場(chǎng)不同的交易板塊的匹配程度來(lái)看，新三板主要集中了發(fā)展中的中小企業(yè)。根據(jù)新三板的基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層的市值門檻來(lái)看，從1億到3億不等。張釗律師提醒到，本次注冊(cè)制改革對(duì)新三板掛牌企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)提出了比此前更高和更明確的要求，此前的規(guī)則是沒(méi)有對(duì)掛牌企業(yè)的凈利潤(rùn)有明確要求的。
此外需要關(guān)注的是，北交所和科創(chuàng)板在市值要求方面的思路是一致的，即每一套財(cái)務(wù)指標(biāo)均設(shè)置了對(duì)應(yīng)的預(yù)計(jì)市值要求，這也體現(xiàn)了這兩個(gè)板塊對(duì)于科創(chuàng)類和創(chuàng)新類經(jīng)營(yíng)模式定位的包容。
除了對(duì)新股發(fā)行設(shè)置的市值條件不同以外，這一次的注冊(cè)制改革比較突出的一點(diǎn)是審核與注冊(cè)程序的變化。具體而言，注冊(cè)制改革之后，凡是涉及到股份發(fā)行的各個(gè)板塊都統(tǒng)一按照交易所審核、證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的框架去推進(jìn)。
張釗律師認(rèn)為，交易所和證監(jiān)會(huì)在審核和注冊(cè)程序里面各有側(cè)重，互相銜接。一方面夯實(shí)了交易所發(fā)行上市審核工作的主體責(zé)任，同時(shí)提高了審核效率的可預(yù)期性。另一方面也加強(qiáng)了證監(jiān)會(huì)對(duì)于交易所審核工作的監(jiān)督和指導(dǎo)，切實(shí)把握好資本市場(chǎng)的入口關(guān)。
各板塊上市門檻清晰明確
從財(cái)務(wù)指標(biāo)上來(lái)看，本次注冊(cè)制改革的明顯變化主要是主板的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)提高了很多。張釗律師表示，對(duì)于發(fā)展穩(wěn)定、業(yè)績(jī)成熟的公司來(lái)說(shuō)，基本會(huì)傾向于選擇第一套標(biāo)準(zhǔn)。達(dá)到第二套和第三套標(biāo)準(zhǔn)——報(bào)告期內(nèi)前兩年虧損，而最后一年凈利潤(rùn)為正的企業(yè)，在發(fā)展穩(wěn)定和業(yè)績(jī)成熟的前提下出現(xiàn)的概率相對(duì)比較低。這類企業(yè)可以結(jié)合自身的需求選擇其他的上市板塊，比如科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板。
就紅籌企業(yè)來(lái)講，本次注冊(cè)制改革要求已經(jīng)在境外上市的紅籌企業(yè)在A股雙重上市時(shí)市值要不低于2,000億，或者市值在200億以上，但需要同時(shí)滿足有自主研發(fā)的國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)、科技創(chuàng)新能力強(qiáng)、同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于優(yōu)勢(shì)地位等要求。
常見(jiàn)問(wèn)題審核思路變化
針對(duì)股東核查要求，張釗律師認(rèn)為，這一次的股東核查要求和此前相比沒(méi)有發(fā)生根本性的變化，只是對(duì)于紅籌企業(yè)下翻或者子公司股東上翻這兩種情況，監(jiān)管指引進(jìn)一步明確了符合條件的拆紅籌、子公司換股產(chǎn)生的股東可不視為申報(bào)前12個(gè)月突擊入股的新股東：
○ 拆紅籌下翻。紅籌企業(yè)(是指注冊(cè)地在境外、主要經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在境內(nèi)的企業(yè))拆除紅籌架構(gòu)以境內(nèi)企業(yè)為主體申請(qǐng)上市，如該境內(nèi)企業(yè)直接股東原持有紅籌企業(yè)股權(quán)、持有境內(nèi)企業(yè)股權(quán)比例為根據(jù)紅籌企業(yè)持股比例轉(zhuǎn)換而來(lái)，且該股東自持有紅籌企業(yè)股權(quán)之日至IPO申報(bào)時(shí)點(diǎn)滿12個(gè)月。
○ 重要子公司股東上翻。發(fā)行人直接股東如以持有發(fā)行人重要子公司(置換時(shí)資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入或利潤(rùn)占比超過(guò)50%)股權(quán)置換為發(fā)行人股權(quán)的，如該股東自持有子公司股權(quán)之日至IPO申報(bào)時(shí)點(diǎn)滿12個(gè)月。
第二個(gè)問(wèn)題是三類股東的核查和披露要求。張釗律師表示，本次明確的核查及披露要求與原“三類股東”的核查及披露要求基本一致，但不再要求以形成于“新三板掛牌”期間為前提。
擬境內(nèi)上市企業(yè)的應(yīng)對(duì)
本次注冊(cè)制改革大幅優(yōu)化了發(fā)行條件，并且僅僅保留了企業(yè)公開發(fā)行股票必要的資格條件和合規(guī)要求，將核準(zhǔn)制下的實(shí)質(zhì)性的門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求。但是，監(jiān)管不再對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值去做判斷，是否意味著注冊(cè)制推行之后，境內(nèi)IPO會(huì)比從前更加容易？
張釗律師認(rèn)為，參考科創(chuàng)板2022年的數(shù)據(jù)可以看出，雖然科創(chuàng)板全年發(fā)審會(huì)過(guò)會(huì)率高達(dá)100%，但其實(shí)有很多企業(yè)在IPO審核過(guò)程中，因?yàn)楦鞣N各樣的原因，撤銷材料或者終止審核。真實(shí)的過(guò)會(huì)率在60%左右。
在全面推行注冊(cè)制以后，可以預(yù)見(jiàn)的是，一方面主板IPO的實(shí)質(zhì)性財(cái)務(wù)要求有所提升，行業(yè)要求也進(jìn)一步明確。另一方面，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的信息披露義務(wù)和責(zé)任進(jìn)一步加強(qiáng)，預(yù)期IPO的實(shí)際難度不會(huì)隨之降低。
張釗律師建議擬在境內(nèi)上市的企業(yè)從以下幾個(gè)方面做好應(yīng)對(duì)：
第一，打鐵還要自身硬。發(fā)行人要在業(yè)績(jī)上做更加充分的準(zhǔn)備，作為公司的管理層可能也要去選擇好賽道，來(lái)順應(yīng)國(guó)家整體的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)方向。運(yùn)用好市場(chǎng)規(guī)律和資本的力量來(lái)提升公司的競(jìng)爭(zhēng)力。
第二，公司要強(qiáng)化合規(guī)意識(shí)。在企業(yè)初創(chuàng)期和早期的發(fā)展中，因?yàn)槭艿搅藢?shí)際發(fā)展的限制，所以在合規(guī)方面容易出現(xiàn)一些問(wèn)題。在注冊(cè)制下，IPO定性的發(fā)行條件里，合規(guī)性和財(cái)務(wù)規(guī)范性是最重要的兩個(gè)支柱，所以公司在明確了境內(nèi)IPO的發(fā)展方向之后，一定要有意識(shí)地強(qiáng)化合規(guī)意識(shí)，同時(shí)重視財(cái)務(wù)規(guī)范性的建設(shè)。
第三，公司要提前做好規(guī)劃和安排。在注冊(cè)制之下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不再會(huì)為發(fā)行人做背書，更多是通過(guò)設(shè)置一個(gè)比較完整和全面的信息披露的維度，讓發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)自己去按照維度的要求充分地說(shuō)明這些問(wèn)題。通過(guò)全面的展示，讓投資者去判斷公司是好是壞。
在企業(yè)確定了境內(nèi)IPO的整體規(guī)劃之后，公司應(yīng)盡早做好規(guī)劃和安排，盡早請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)對(duì)公司開展規(guī)范性的梳理，再按照IPO的相關(guān)要求和監(jiān)管指引，梳理和解決公司可能面臨的各方面的問(wèn)題。
第四也是最重要的一個(gè)方面，就是從思維上要扭轉(zhuǎn)“上市是企業(yè)發(fā)展最終目標(biāo)”的想法。注冊(cè)制之下，上市的首要目標(biāo)肯定不是讓老板實(shí)現(xiàn)財(cái)富自由，因?yàn)槲磥?lái)的退市也會(huì)越來(lái)越常態(tài)化。A股市場(chǎng)會(huì)不斷涌現(xiàn)新的上市公司，同時(shí)也不斷去淘汰不再滿足要求的上市公司，形成新舊交替的常態(tài)化的發(fā)展格局。因此，公司要做好長(zhǎng)期發(fā)展的充分準(zhǔn)備，利用好上市公司的資本融通功能，從而更好地去實(shí)現(xiàn)公司的發(fā)展和提升。